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快被遗忘的股指期货

发表于:[2019-04-11] 来源:web

随着国内股指期货市场深度下降,通过套期保值转移风险的能力大减,敏感交易者大量转战新交所使得A50更具价值发现功能,导致A股大盘定价权由国内股指期货市场旁落到新交所A50指数期货!从市场参与者角度看,A股和国内股指期货投资者持有人民币、多数在国内。再退一步讲,如果定价权在国内股指期货市场,暴跌时国家队想稳住大盘只需买入股指期货就能四两拨千斤,不用拆巨资买入大量股票。我呼吁要早日夺回国内股指期货市场对现货指数的定价权。这首先要赶快取消目前对国内股指期货的限制使之正常化,然而这并不一定能吸引投资者回流,还需要加强股指期货市场建设、恢复投资者信心。


  在2015年6月份开始的股灾中,民粹主义迅速壮大,在民粹绑架下政策独立性没有得到保证(迫于民意的压力,许多政策未经深思熟虑就推出),由此带来一系列的恶果,其中大家最耳熟能详的就是熔断机制的匆匆推出和停止。

  熔断机制的错误举措能得到及时的修正,一方面在于证监会知错能改善莫大焉,另一方面在于对熔断机制的理解较为简单,不需要太多的专业知识,因此大家很快就普遍认识到了熔断机制不适用于中国市场。

  然而在一些需要较高专业知识才能理解的领域实行的措施就没有这么幸运了,本文要讲的对股指期货的限制就属于这样需要相当的专业知识才能正确理解的措施。

  在股灾之前,股指期货很好的起到了它应有的功能即价格发现和风险转移,其中价格发现表现在股指期货指数走势通常会略微领先于股票现货指数走势;风险转移表现在股指期货与股票现货指数走势相关性很高且升贴水幅度通常不是很大。

  股灾期间,由于股票流动性的缺失,股指期货自然成为了流动性的载体,需要卖出股票却无法卖出的人只能通过卖出股指期货套保来规避手中的股票所承担的系统性风险,因此股指期货出现了我国历史上没有过的巨大贴水。于是乎很多人把股指期货视作股灾的罪魁祸首,或认为是股指期货的巨大贴水导致了股票现货的下跌,或认为股指期货是空头恶意做空的工具,要求关闭股指期货。

  身处这样的一个历史事件中,作为一名致力于掌握尽可能多投资工具的投资者,我留意了反应各方的情况。认为股指期货是罪魁祸首的投资者,最多的是广大中小散户,然而有意思的是股指期货的开户门槛将绝大多数中小散户拒之门外,因此他们并未真正交易股指期货。还有一部分人是专业的股票投资者包括一些机构投资者,有意思的是我接触下来持这种观点的专业投资者至少大多数股灾前都还没有怎么交易过股指期货。我想没交易过股指期货的人对股指期货必然没有大量交易的人了解,更不用说衍生品专家了。

  当然,还有小部分认为股指期货是罪魁祸首的人俨然是行业专家,然而主流媒体上看到的持这一观点专家都不是期货行业的专家,例如一位历史学博士出生的财经专家,以及一位研究企业财务领域的教授。我很尊重这两位专家,在涉及到他们专业的领域他们无疑是权威,这些不需要那么多专业知识的金融领域他们也有独到的富有智慧的见解。然而在非常专业知识的衍生品领域,没有相关专业知识恐怕难以做出正确的判断,据说其中一位就曾经善意的指出新加坡一次才上50只股票期货(指A50指数期货),我们一下上300只股票期货(沪深300指数期货即IF),是不是太冒进了,让人啼笑皆非。

  认为股指期货不是罪魁祸首,或者持中立态度的人,反而多数是衍生品行业专家,有期货研究人员、期货从业人员、衍生品投资者、衍生品专业教授等。

  列出意见不同双方的身份和专业、职业背景,并不是要借此论证双方观点的对错,只是想指出后来推出的大幅增加股指期货保证金和日内交易费用、限制开仓和持仓手数等阉割措施,并未得到业内专家的一致认可,只是迫于行业外压力,与熔断机制何其相似!

  接下来我想和大家探讨这些阉割措施推出以后发生了什么。

  首先是股指期货的交易量大幅下降到原来的1%左右,股指期货的市场容量市场深度大幅下降。于是乎大一点的持股机构已经无法通过国内的股指期货进行套保,因为没有足够的投机盘承接套保盘。

  很多大机构的持股数量很多,一些流动性不那么好的股票它们自己一砸就跌停了,因此在市场下跌的时候它们是不可能出掉的,现在又不能套保,他们只能死扛大盘下跌,然而现在绝大多数私募发行的产品都有清盘线,死扛到清盘线它们就会被强平,导致股价暴跌、原来同一条船上的兄弟亏得更多,形成下跌-抢平-下跌的恶性循环,这是一个正反馈过程,因此是崩溃性的。股指期货阉割措施出台后,崩溃性下跌并未消失,在2016年1月份甚至有更持久的迹象,是不是有股指期货被阉割的原因呢?退一步讲既然股指期货被阉割后暴跌依然存在,它是暴跌罪魁祸首的说法就不攻自破了。

  话分两头,有一些大投资机构不甘心死扛,通过各种渠道进入新加坡交易所做空A50指数期货来套保,导致A50指数成交量持仓量大增,市场深度上升,逐步成为主导市场,引领国内股指期货和股票现货市场。换句话说,随着国内股指期货市场深度下降,通过套期保值转移风险的能力大减,敏感交易者大量转战新交所使得A50更具价值发现功能,导致A股大盘定价权由国内股指期货市场旁落到新交所A50指数期货!

  世界第二大经济体居然没有自己股指的定价权多么是多么悲催乃至耻辱的事且按下不表,我们以实用主义的观点来看看股指定价权旁落的影响。

  从市场参与者角度看,A股和国内股指期货投资者持有人民币、多数在国内;而A50期货投资者持有美元、许多是国际机构,无论是屁股决定脑袋还是脑袋决定屁股,前者更倾向于看多中国,后者更倾向于做空中国。而人民币贬值大背景下,美元计价的A50本就应该比国内对应的指数要弱。

  从市场机制看,A50是收盘价交割,容易通过交割前大幅抛售现货来获取交割收益,因为抛售成本是抛售期间均值,而交割价是最终值,只要持有期货空头抛售现货导致下跌后交割就能赚钱。反之拉升现货交割期货多头因为难以融券而无法实现。

  以上两点决定了A50是天然的空头市场,定价权旁落至A50必然导致股指更偏空头。

  此外,由于国际大鳄容易交易A50指数期货,其走势更为凶险,A50开始引领内盘后,内盘来回反复打止损逼仓的走势日益增多,非常不利于中小投资者。

  再退一步讲,如果定价权在国内股指期货市场,暴跌时国家队想稳住大盘只需买入股指期货就能四两拨千斤,不用拆巨资买入大量股票。如果定价权在A50,即使拆巨资买入大量股票,若有人砸A50也很难应付,国家队总不能吧A股全买了吧?

  综上所述,因为国内股指期货可以做空而将其作为暴跌的罪魁祸首在理论上未必站得住脚,在实证中也被证伪了,反倒是以此为据阉割国内股指期货带来了定价权旁落及一系列随之而来的后果。

  借用一位关系较好的衍生品专业教授的话:暴跌的罪魁祸首不是做空的人,而是盲目做多特别是爆炒股价的人。我想补充的是:让这些人付出代价恰恰是一个有效的市场所应该起到的作用。

  最后,我呼吁要早日夺回国内股指期货市场对现货指数的定价权。这首先要赶快取消目前对国内股指期货的限制使之正常化,然而这并不一定能吸引投资者回流,还需要加强股指期货市场建设、恢复投资者信心;同时设法限制国内机构投资A50股指期货、限制国际机构同时交易A50和A股,将A50边缘化,使国内股指期货市场成为投资者期现交易的首选,恢复期套期保值和价格发现功能。



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